证明可以看出，如果委托人不能观测代理人的行动，为了诱使代理人选择委托人所希望的行动，委托人只能根据可观测的行动结果来奖惩代理人，这就是所谓的“显性激励机制”。而伦德纳（Radner,1981）使用重复博弈模型证明，如果委托人和代理人之间保持长期的关系，双方都有足够的耐心（贴现因子足够大），那麽帕累托一阶最优风险分担和激励机制可以实现。也就是说，如果委托－代理关系不是一次性的而是多次性的，即使没有显性激励契约，“时间”本身也会解决代理问题。（张维迎，1996）法玛的观点与伦德纳和鲁宾斯坦不一样。法玛（Fama，1980）认为，在竞争的经理人市场上，经理的市场价值决定于其过去的经营业绩，经理必须对自己的经营行为（努力程度）负完全责任，因此从长期来看，即使没有显性激励机制，经理也有努力工作的积极性。因为这样做可以提高自己在经理人市场上的声誉，从而提高未来的收入。霍姆斯特姆(Holmstrom,1982a)模型化了法玛的上述观点，即“代理人市场－声誉模型”。该模型表明，如果管理者工作多期，除最后一期的努力为零外，所有以前各期的努力均为正，而且努力程度随年龄的增长而递减。该模型是假设企业过去的业绩完全取决于代理人的努力程度，但事实上企业过去的业绩并不完全取决于代理人的努力程度，而且取决于外部市场环境的客观随机冲击。也就是说完全以企业过去的业绩作为决定代理人本期收入的评价标准会挫伤代理人努力工作的积极性。因此说该模型的假设条件太强
了，该评价标准是有缺陷的。
当然我们并不否认企业过去的业绩包含着代理人努力程度的信息量。在外部环境保持不变的情况下，企业过去的业绩与代理人的努力程度确实有关：代理人越努力，好业绩出现的可能性越大，但“评价标准”也有可能随之提高。当代理人预测到他的努力将提高“评价标准”时，他努力的积极性也就下降。这种评价标准随业绩上升的趋势被称为“棘轮效用”。“棘轮效用”实际上是指出了委托人的道德风险问题。从长期的委托代理关系来看，当观测到的产出高时，委托人应该支付给代理人高的报酬，但委托人可能谎称产出不高而逃避履约责任，从而把本该支付给代理人的收入占为己有。换句话说，在委托－代理关系中，不仅存在代理人的道德风险问题，而且也存在着委托人的道德风险问题。因此，现实中激励机制设计面临着一个非常重要的问题是如何建立代理人业绩的评价标准，上述模型也说明了这一点。委托人与代理人都希望评价标准尽可能客观一些，因为评价标准越客观，有助于委托人与代理人之间的信息交流，降低两者之间的信息不对称程度，对代理人努力水平信息的判断越准确，激励机制就越强，代理成本越少。
三、分析与结论
上述三个模型说明委托人与代理人之间的信息不对称的程度越低，公司的经营效率越高，代理成本越小。模型三说明如果能找一个与努力变量a 无关而与外生变量ε相关（正的或负的）的可观测的变量v，且观测v 又不需花费成本，将v 写进代理契约可以使代理成本减少，激励程度增强。模型中假设v 是资本市场上所有公司的平均净资产报酬率，接下来我们分析一下变量v 与ε的相关性问题。ε是指影响利润π的外生不确定性因素，实际上也就5是公司在经营过程中所面临的风险。我们知道公司在经营过程中面临的风险包括系统性风险和非系统性风险两个方面。系统性风险是指对大多数公司产生系统性影响的不确定因素，只是不同公司受影响的程度不同而已，如战争、通货膨胀、经济衰退、高利率等；非系统性风险是指对某一特定公司发生影响的不确定因素，如
法律诉讼、工人罢工、营销计划的成败、主要合同签约与否等等偶发事件而引起的。换句话说，非系统风险是由代理人的能力及其努力程度引起的不确定性。上面模型四中增加的可观测变量v 就是包含系统性风险信息的变量（比如，在经济繁荣时期，大多数公司的业绩都会上升；当经济不景气时，大多数公司的业绩将下滑。）。因为上面分析我们知道资本市场中的每一个公司所面临的系统性风险是一样的，因此每一个公司的净资产报酬率以及所有上市公司的平均净资产报酬率都包含系统性风险的信息，这一点也可以从大多数股票彼此之间有正相关的关系得出。因此模型三中增加的可观测变量v（资本市场上所有公司平均利润的信息）确实与ε相关。综上所述，在公司的代理契约中增加信息量v 可以作为评价代理人努力工作的评价标准，该标准是客观公正的。它可以改善公司的信息不对称程度，降低代理成本。
市场经济条件下的公司经营的目的是为了获得利润。各公司总是力图用同量资本获得更多利润。为了获得更多利润，资本不仅在同一行业内部进行激烈的竞争，而且在不同行业之间也进行激烈的竞争。这样，由于不同行业之间的竞争，各不同行业的企业净资产报酬率趋于平均，形成了平均资产报酬率。马克思指出，由于各个部门（行业）利润率不同，“资本会从利润率较低的部门抽走，投入利润率较高的其他部门。通过这种不断的流出和流入，总之，通过资本在不同部门之间根据利润率的升降进行的分配，供求之间就会形成这样一种比例，以致不同的生产部门都有相同的平均利润”。因为所有企业所面临的系统性风险是相同的，所以平均净资产报酬率所包含的系统性风险的信息与上述单个企业是一样的。这样说来，又出现了另一个问题：既然把变量v 可以降低委托人与代理人之间的信息不对称，为什麽到目前为止没有一家上市公司观测计算此变量，并把这一相关内容写入代理契约呢？这是因为上面假设变量v 的观测成本不为零，而且这一变量的观测成本很高。对于每一个公司来说，其单独搜集资料并计算这一变量的成本太高，是不经济的，而且得出的信息变量v 不具有权威性。即使具有权威性，它还存在“搭便车”的问题。因此任何一个公司都不愿花费成本来计算和披露变量v 的信息。换句话说，变量v 的信息是一个公共信息产品，只有政府提供才具有权威性，而且比较经济，又可以避免由于“搭便车”而导致的供给不足的现象。由于所有上市公司的平均总资产报酬率这一指标是比率指标，也具有可比性。另一方面，在资本市场上，对代理人经营业绩的评价没有一个统一的硬性标准，作为委托人的投资者的收益包括现金股利与资本利得两部分，而现实中不论是委托人还是代理人都比较看重股票价格的走势（资本利得），而不重视现金股利。但是由于会计技术的复杂性，一些管理者对于利润“大冲洗”(Big bath)的滥用，通过商誉的摊销、存货的后进先出法以及递延所得税等项目，隐藏本期费用，
储备利润以增加今后年度的收益等等诸如此类的问题，因此在目前的会计准则下会计利润很容易造假，会计报表容易失真。而股票价格的走势则容易随着虚增的会计利润而上涨，至少虚假的会计信息可以在一定时期内支持股价上涨，不被发现。综上所述，资本市场上的投资者如果主要通过股票价格的涨跌来评价企业代理人的业绩，容易产生财务舞弊行为，那麽如何评价呢？实际上马克思早在《资本论》中已经对企业经营业绩的评价作过精辟的论述：他认为企业资本循环的全过程是
Ｇ－Ｗ…Ｐ…Ｗ‘－Ｇ’•Ｇ－Ｗ…Ｐ…Ｗ‘－Ｇ’……
也就是说，马克思认为企业资本循环完成一个全过程是从货币G 到货币Ｇ’的过程，因
6
此，企业的经营业绩应该看管理层为股东创造了多少现金Ｇ’，Ｇ’比G 增加了多少。而不应该只看股票价格上涨了多少。我们知道，现金是无法造假的，即使造假也无法长期造假。在资本循环还没最终完成以前，企业所创造的产品或提供的
服务还没得到消费者的认可，但此时尽管企业没有创造多少现金Ｇ’，却可能通过会计造假使股票价格上涨。换句话说，虚假的会计信息能使股票价格上涨，却不能帮
上一页 [1] [2] [3] [4] [5] 下一页